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事項：

公司披露2023 年半年報：2023 年上半年實現營收66.9 億元，同比-0.4%；實現歸母凈利潤12.5 億元，同比+5%；上半年經營性現金流10.3 億歷史新高，經營質量有所改善。具體看Q2：Q2 營收36.3 億同比+1%，歸母凈利潤7 億同比+3%。

評論：

上半年：廣告復蘇較緩慢，小芒電商表現優異。我們分成芒果TV（會員&廣告&運營商）/內容制作/內容電商五塊業務來對收入做出拆分。芒果TV 收入51.4 億同比-2%：其中會員業務19.6 億同比+6%，廣告業務17.9 億同比-17%仍未明顯恢復，運營商業務13.9 億同比15%表現穩健。內容制作2.8 億同比-42%，內容電商12.5 億同比+32%（其中小芒電商營收4.2 億虧損1.1 億，收入高增虧損收窄）。利潤端：公司毛利率和各項費率同比去年無太大波動。毛利率35%同比略降低，銷售費用率13.2%同比-1.3pct，管理和研發費用率分別為3.6%和1.6%，同比變化不大。綜合來看凈利率18.2%，同比+0.6pct? 展望全年：預計廣告收入下半年邊際改善，會員受益渠道合作或有加速。會員方面，公司7 月16 日與中國移動合作推進動感地帶芒果卡合作，8 月3 日與淘寶天貓正式達成88VIP 會員合作，預計渠道合作加持有望帶動公司下半年會員成長加速。公司廣告業務呈現出邊際改善態勢，發力拓展多個互聯網平臺、白酒、食品等重點行業頭部品牌客戶。未來，伴隨著行業復蘇，公司依托不斷穩固的綜藝優勢，通過補強劇集，強化營銷效果和算法優化，有望打開廣告業務增長空間。上半年小芒電商GMV 超過去年全年 GMV 總額，繼續保持高速發展態勢，預計全年持續快速發展。

投資建議：公司廣告業務的恢復進展受宏觀等因素影響略緩慢，同時內容電商業務增長加速，因此我們略下調全年廣告收入，上調內容電商業務收入。我們預計23~25 年收入分別為153.2 億/179.6 億/200.1 億（前值分別為159.6 億/181.8億/202.8 億），同比12%/17%/12%；歸母凈利潤分別為22.9 億/27.8 億/31.2 億（前值分別為/22.9 億/28.3 億/31.9 億），同比25.4%/21.5%/12.3%。公司作為稀缺的國企長視頻平臺，核心業務經營穩健，同時新業務內容電商和劇本殺仍在探索中，我們維持先前估值方法，按照24 年PE 估值30X，市值834 億，目標價44 元/股，維持“推薦”評級

風險提示：內容上線后播出情況不及預期，政策對行業監管趨嚴，項目上線節奏不確定性。

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